Venture Capital: cos’è e come funziona

Venture Capital

Il venture capital è una forma di investimento (Venture Capital Financing o Venture Capital Founding) consistente nel conferimento di capitale di rischio in imprese non quotate e startup con elevato potenziale di crescita (high grow companies) che operano in settori ad alta capacità di sviluppo ed innovazione.

⚠️ Si tratta di imprese che difficilmente riuscirebbero ad ottenere un finanziamento facendo ricorso ai tradizionali intermediari finanziari (banche, ecc.). Queste operazioni, infatti, normalmente interessano le imprese early stage ossia imprese che si trovano nelle prime fasi di vita caratterizzate da un alto rischio di fallimento.

L’elevato rischio dell’investimento di Venture Capital origina dalla precocità delle fasi in cui avviene dal momento che le imprese si trovano in fase di MVP o hanno da poco lanciato il proprio prodotto nel mercato (in alcuni casi, come nel settore biotech, è possibile - anzi probabile - che il prodotto non venga lanciato durante la vita dell’investimento del VC).

Elementi fondamentali

L’investimento di Venture Capital è caratterizzato da alcuni elementi fondamentali:

Acquisto di una partecipazione: dal punto di vista giuridico, l’operazione di investimento si sostanzia in un aumento di capitale attraverso il quale il fondo apporta capitale di rischio (denaro – azioni);
Investimento a medio-lungo termine: generalmente il venture capital investe in una società high growth durante la fase di start up (pre-seed, seed, early stage, early growth, sustained growth). Si tratta di investimenti a medio-lungo termine in linea con il tempo di durata media del fondo (i.e. dieci anni in media che possono idealmente essere scissi in: i) cinque anni di investimento; e ii) cinque anni di disinvestimento;
Settori innovativi e tecnologici: i fondi investono generalmente in aziende e startup che operano in settori tecnologici (come esempi più significativi si pensi a Google, Facebook, ecc.) e sono scalabili in quanto possono crescere esponenzialmente in und dato periodo di tempo senza impiego di risorse proporzionali;
Rischio elevato: il venture capital è una forma di investimento ad alto rischio che riguarda imprese ad alto potenziale di crescita caratterizzate da incertezza operativa e di mercato. Dal punto di vista dell’investitore, questo tipo di investimento comporta un’incertezza sul piano del recupero del capitale investito;
Settore di investimento: nonostante le competenze generali di alto profilo nel settore degli investimenti che possono essere rinvenute nella expertise di ogni VC, è innegabile che ogni settore di attività comporti rischi e valutazioni differenti. Per queste ragioni, è altamente probabile che i fondi di VC si dirigano a settori definiti di attività (es. Fintech, Biotech, Legaltech, Edtech, Proptech, AI, ecc.);
Investimento con poca liquidità: i fondi di VC non possono disinvestire in maniera del tutto libera. I meccanismi di disinvestimento e di uscita sono complessi e richiedono il verificarsi di determinate condizioni.

Costituzione del fondo

Per poter operare un fondo necessita di porre in essere un’attività di raccolta capitali. Normalmente, questa fase prevede il coinvolgimento di investitori istituzionali (banche, fondazioni, assicurazioni, fondi pensioni, fondi sovrani, ecc.) o privati. Tale attività è svolta, dunque, da operatori specializzati di natura finanziaria, prevalentemente strutturati come fondi chiusi. La durata massima di tali veicoli è in genere di dieci anni e non possono essere intaccati per rimborsare i capitali finanziati fino a scadenza.

Un fondo raccoglie, analizza, investe, disinveste e restituisce

I fondi italiani devono essere appositamente autorizzati per poter svolgere la loro attività; a tal fine è necessario che assumano la forma giuridica della società di gestione del risparmio (SGR). Il capitale minimo di una Società di Gestione del Risparmio non può essere inferiore a 1.000.000 di euro. Inoltre, gli Amministratori e il Direttore Generale delle SGR devono comprovare di possedere i requisiti di Onorabilità e Professionalità stabiliti dalla legge.

Per capire il funzionamento e la struttura di un fondo è necessario distinguere tre categorie di soggetti:

General Partners o GPs: si tratta delle persone che dirigono il fondo occupandosi delle decisioni strategiche;
Management Company: si tratta del nucleo di soggetti che si occupa della gestione quotidiana del fondo (costi, ecc.);
Limited Partners o LPs : con questa espressione si fa riferimento alle persone, agli organismi e alle istituzioni che hanno apportato capitale al fondo dotandolo delle risorse per effettuare gli investimenti.

Team

Le attività che devono essere svolte all’interno del fondo per individuare opportunità di investimento, filtrare le proposte e negoziare l’investimento sono molteplici. Ne deriva che è essenziale la presenza di un valido team che si occupi delle varie fasi che porteranno al deal.

Per consentire lo svolgimento ottimale di tali attività, normalmente il fondo si dota di un team con vari profili di competenza venendo a costituire una gerarchia interna che si articola nella maniera che segue:

Partner: prendono le decisioni relative agli investimenti; gestiscono il portfolio; rappresentano il fondo nei rapporti con l’esterno; offrono aiuto ai founders delle società consigliando e mettendo in contatto il team con referenti dell’ecosistema;
Responsabili (principal): grazie alla loro esperienza partecipano alla negoziazione di contratti e possono rappresentare il fondo nel consiglio di amministrazione delle imprese del portfolio;
Associati (associate): ricercare nuove opportunità di investimento; analizzano le società in maniera dettagliata; provvedono alla stesura di importanti documenti come la capitalization table (o cap table);
Analisti (analyst): si occupano delle tasks della fase dealflow analizzando e filtrando opportunità di investimento prima di sottoporli all’attenzione dei superiori; si occupano dell’analisi di settori e/o mercati.

Strategia di investimento

Ticket medio: in sede di definizione della strategia di investimento, il fondo individua il c.d. ticket medio ossia la quantità di denaro che invertirà mediamente nelle società target. Il valore del ticket dipenderà dalla quantità di risorse che sarà destinato agli investimenti (primo round) e dal numero di società in cui si vuole investire;
Follow-on: quantità di denaro che il VC riserva per le future operazioni di investimento delle startup già presenti nel suo portfolio. L’individuazione della quantità di risorse che il fondo vuole destinare alle c.d. operazioni di follow-on fa parte della strategia di investimento.
Numero delle società target: Normalmente un portfolio sufficientemente diversificato contiene 25-30 investimenti. Il capitale raccolto deve essere ripartito tra le varie società target. Il numero di queste società deve essere strategicamente determinato al fine di evitare una concentrazione eccessiva del capitale e bassa diversificazione degli investimenti;
Percentuale: un atro elemento fondamentale nella definizione della strategia di investimento del fondo è la definizione della percentuale di capitale sociale che vuole conseguire in cambio della iniezione di liquidità.

Guadagno degli investitori

Lo scopo della costituzione del fondo è quello di realizzare, nel medio termine, un capital gain (guadagno sul capitale investito) attraverso la cessione della quota acquisita (i.e. rapporto tra investimento iniziale e valore della partecipazione sociale al momento dell’exit). Nonostante non possa indicarsi con esattezza un arco temporale definito, è comunque necessario attendere anni prima che possa procedersi all’operazione di disinvestimento.

Durante la vita della società, pertanto, è necessario far fonte alle spese di gestione.

Commissioni di gestione (Management Fees): commissione a carico del VC corrispondente circa al 2% del capitale sottoscritto per coprire le necessità (costi, ecc.) dell’impresa. Normalmente questa fee segue un andamento allineato alle fasi del fondo (ad esempio, nel periodo di disinvestimento viene aggiornata e normalmente ridotta tra l’1% e l’1,5% con base di calcolo riferita al Net Asset Value e non più al commitment). Questa fee normalmente non eccede il 15-16% del capitale sottoscritto durante la vita del fondo;
Commissioni di gestione (Carried interest o performance fee): si tratta della commissione di cui sono beneficiari i gestori del fondo solitamente pari al 20% dei profitti netti. Si tratta del guadagno che il VC riceve dopo aver restituito il capitale agli investitori

Esempio: Il fondo ha raccolto capitali per 100 milioni USD. A seguito di eccellenti scelte di investimento, il valore totale del fondo – dopo dieci anni – è di 300 milioni USD (x3). Il carried interest è stato pattuito al 20%. Il fondo, pertanto, restituirà i 100 milioni USD (pari al capitale iniziale) ai Limited Partners mentre i profitti (300-100= 200) per l’80% verranno incassati dagli investitori e per il 20% dai i soggetti beneficiari della commissione.

Hurdle Rate: dopo aver recuperato il 100% del capitale investito comprensivo di commissioni e spese accessorie, all’investitore spetta il rendimento minimo concordato su tali somme (hurdle rate) pari normalmente all'8%. Una volta che gli investitori abbiano conseguito queste somme, è necessario verificare se sia stata concordata la clausola di catch up (o recupero commissionale);
Catch up: il recupero commissionale spettante al gestore può avere un valore compreso tra lo 0 e il 100% finché la proporzione dei suoi guadagni non arrivi a raggiungere il 20% (nell'ipotesi di carried interest pari al 20%) del totale distribuito.

Dealflow

Terminata l’attività di raccolta, il venture capitalist può iniziare ad analizzare le imprese che rientrano nel target di investimento (i.e. settore, fase di vita in cui si trova la società, size del singolo deal, ecc.). Comincia così il dealflow , ovvero l’acquisizione di proposte attraverso diversi canali. Il dealflow, dunque, consiste in una sorta di funnel attraverso cui tutte le opportunità di investimento vengono analizzate e filtrate.

Il successo del fondo dipende dal successo delle startups in cui investe

Esistono tre forme per raccogliere richieste di investimento da parte delle startups:

Outbond: è il fondo a cercare attivamente le startups in cui potenzialmente poter invertire (database; social network, eventi presenziali e online, stampa, ecc);
Inbound: in questo caso sono le startup ha stabilire un primo contatto con il fondo attraverso i canali che sono stati attivati (emails, front-office, ecc.);
Network: questo canale sfrutta la rete di rapporti che esistono tra angel investors, incubatori, acceleratori, istituzioni (ecc.) e membri del VC.

Le startups interessate agli investimenti di un VC, devono redigere una serie di importanti documenti e possedere taluni requisiti (anche relativi alla composizione del team e dalla attitudine dei componenti).

In questa fase, la documentazione rilevante da presentare al VC comprende:

Executive Summary: documentazione (1-3 pagine) contenente la descrizione del prodotto in cui viene descritta l’idea, il prodotto, il team e il mercato d’azione ed il problema che si intende risolvere;
Presentazione (il c.d. pitch**)**: documentazione (9-10 slides) contente informazioni chiave ai fini dell’investimento (presentazione del team; grandezza del mercato; presenza di concorrenti; individuazione del problema; soluzione proposta dalla startup; illustrazione del prodotto e della tecnologia utilizzata; indicazione della strategia di marketing e/o sales; business model; proiezioni) che deve essere esposta in massimo 5-7 minuti;
Business Plan: si tratta di un documento che con sempre maggiore frequenza non è richiesto dai VC in questa fase. Il business plan (circa 30 pagine) contiene l’indicazione di un elevato numero di informazioni (executive summary; descrizione della Startup; descrizione del prodotto o servizio; analisi del mercato; illustrazione del management e della struttura dell’organizzazione; informazioni inerenti le strategie di marketing e sales; richiesta del finanziamento; proiezioni finanziarie; appendice finale relativa a curricula, permessi e licenze ecc.).

Nella valutazione complessiva del progetto e del team rientrano, poi, i seguenti parametri:

Esistenza di prototipo funzionante e feedbacks dei Beta users;
Ricorrenza nell’uso del prodotto e facilità d’uso;
Expertise del team (importante è la presenza di persone che si occupino della parte tecnologica. Nel caso di imprese che operano nel settore B2B, grande importanza viene attribuita anche alla presenza di persone che si occupino delle vendite);
Conoscenza approfondita del mercato (barriere di accesso; competitors; ecc.);
Fattibilità legale e tecnologica del prodotto;
Scalabilità;
Capacità di espansione in mercati diversi da quello di partenza.

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NDA e term sheet

Data la complessità delle trattative, le parti generalmente procedono alla redazione di accordi che riguardano la disciplina delle informazioni che sono state oggetto di disclosure (ovvero le informazioni che sono state condivise durante la negoziazione) e la identificazione dei punti di massima su cui si è raggiunto un accordo. In particolare, si è soliti sottoscrivere:

Non disclosure agreement: si tratta del c.d. accordo di riservatezza (cd. *non-disclosure agreement - NDA -*o confidentiality agreement) che sancisce l’obbligo per l’investitore di mantenere, per un dato periodo di tempo, riservate e confidenziali le informazioni acquisite nel corso delle trattative e di non utilizzarle per scopi diversi dalla valutazione dei termini e delle condizioni dell'eventuale operazione di investimento nel capitale della società target;
Term sheet: si tratta del term sheet o memorandum of understanding o heads of agreement con cui le parti concordano le modalità della trattativa, si dà atto dei termini principali sui quali è già stata raggiunta un’intesa di massima da cui muoverà la successiva negoziazione di maggiore dettaglio. Si tratta di documenti tendenzialmente di natura non vincolante.

Due diligence

Una delle fasi che precede la sottoscrizione del contratto di investimento è quella della due diligence. Con l’espressione due diligence (i.e. analisi dei conti) si fa riferimento ad una attività di analisi e di approfondimento di dati ed informazioni relativi all’oggetto della trattativa al fine di valutare la convenienza dell’affare e di identificarne le aree di rischio e di opportunità, nonché i punti di forza e di debolezza del business. Questa attività rileva, dunque, sia per negoziare termini e condizioni del contratto, sia per predisporre adeguati strumenti di garanzia, di indennizzo o risarcimento.

Le principali aree di analisi sono:

posizionamento strategico della società;
capitalizzazione della compagnia per determinarne le dimensioni commerciali;
mercato in cui opera la società (due diligence di mercato);
analisi contabile (due diligence finanziaria);
eventuali problematiche di natura legale (due diligence legale);
gli eventuali rischi fiscali (due diligence fiscale);
gli eventuali rischi di natura ambientale (due diligence ambientale);
la valutazione del management e le modalità e la tempistica dello smobilizzo dell'investimento.